原标题：财说 | 刺破人工智能泡沫，科技亏Pre-IPO轮机构浮亏29%

记者 | 曹立CL

编辑 | 陈菲遐

5月18日，刺破“AI四小龙”之一的人工云从科技开启新股申购，首发价格为15.37元/股。泡沫

这一结果并不令人满意。轮机如果以2020年5月公司上市前最后一轮21.6元/股的构浮融资价格为参考，按此发行价计算，科技亏参与最后一轮的刺破机构浮亏达到了29%。此前港股上市的人工商汤（00020.HK）和A股上市的格林深瞳（688207.SH）在发行阶段都未出现倒挂情况。商汤按发行价计算的泡沫估值为1215亿港元，相比最后一轮估值有近20%溢价。轮机格林深瞳上市前最后一轮估值为37亿元，构浮上市时估值达到70亿元。科技亏这两家AI企业直到近期股价大幅下跌后，刺破才出现了股价倒挂现象。人工

从近三年业绩看，云从科技成长性相对不足。2019年、2020年和2021年，公司分别实现营收8.07亿元、7.55亿元和10.76亿元，同期扣非后净利润为-7.01亿元、-8.67亿元和-7.53亿元。2021年收入相比2019年仅增长33.3%，两年复合增长率为15.3%。

很不幸，云从科技成为了刺破人工智能泡沫的那根针。

收入质量不断下降

如果说云从科技的收入在“量”上还只是略有不足，那在“质”上可以说是大幅滑坡。目前公司收入主要分布在智慧治理、智慧金融、智慧出行和智慧商业四个赛道。2020年，智慧金融和智慧出行板块还尚有增长，到2021年则急转直下，公司除智慧治理外的板块收入都出现急剧收缩，智慧治理收入占比从2019年的60.08%提升至2021年的80.78%，公司的路是越走越窄了。

数据来源：公司公告，界面新闻研究部

2021年，云从科技第一和第二大客户分别为四川天府新区行政审批局和广州南沙区卫生健康局，两家客户都属于智慧治理板块，合计收入占比超过一半。

数据来源：公司公告，界面新闻研究部

2020年12月，云从科技子公司四川云从天府人工智能科技有限公司（以下简称“四川云从”）与四川天府新区行政审批局签订了《四川天府新区成都直管区数字城市建设2020-2021年行动计划项目服务合同》，项目合同总金额5.38亿元，后变更为4.76亿元。四川云从成立于2018年，总资产为3.4亿元，是云从科技最重要的子公司之一，主营业务是以智慧治理为主的产品研发、销售，注册地正是位于天府新区。

2020年11月，公司与广州市南沙区卫生健康局签订《中山大学附属第一（南沙）医院信息基础设施与智能化管控平台建设采购项目合同》，合同总金额为3.13亿元，而广州南沙区正是云从科技的注册地。

虽然天府新区和南沙区并非公司的关联方，但都是公司的“窝边草”，事实上这种订单难以向全国复制推广。

值得注意的是，云从科技智慧治理大订单的毛利率并不理想，2021年毛利率同比下降6.45个百分点至37.01%，同期商汤和格林深瞳的毛利率分别为69.73%和55.63%。云从科技这样的毛利率，与其说是人工智能公司，不如说更像集成组装公司。

数据来源：Wind，界面新闻研究部

智慧治理项目一般也对应着更长的回款周期。2020年，云从科技开始承接地方政府的新基建项目，在当年营收下降6.51%的情况下，应收账款及合同资产同比增长69.78%，2021年公司应收账款及合同资产同比增长62.01%，同样高于当年42.49%的营收增幅。

数据来源：公司公告，界面新闻研究部

寒冬远没有结束

收入增长乏力，云从科技不得不对内下手。2021年，公司开始大幅裁员，员工总数从2020年底的1799人缩减至2021年底的1120人。其中，公司重点削减了研发团队，2021年底，销售、技术、管理人员分别相比上年同期减少35%、42%和23%。

数据来源：Wind，界面新闻研究部

展望未来，云从科技的成长性也不容乐观。2021年底，公司期末在手订单为4.25亿元，相比上年同期下降58%。

数据来源：公司公告，界面新闻研究部

本次IPO，机构对云从科技的认可度不仅低于商汤，甚至低于体量较小的格林深瞳。由于人工智能公司普遍处于亏损状态，以市销率估值较为合适。商汤和格林深瞳按照2021年收入计算市销率分别为26倍和16倍，而云从科技仅为10.6倍。

这也导致云从科技此次IPO募资金额大幅缩水。招股意向书显示，公司原计划募集资金为37.5亿元，用于人机协同操作系统升级等项目，而实际募集资金净额仅为16.3亿元。

数据来源：公司公告，界面新闻研究部